深水分析關(guān)于白糖產(chǎn)業(yè)的前兩篇文章《投資錯過豬肉周期？沒關(guān)系，帶你看懂中國白糖周期——國內(nèi)篇》、《海外篇》分別帶大家了解了國內(nèi)外的白糖產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀：

四大白糖生產(chǎn)出口國和地區(qū)從2019年開始全面正式進入減產(chǎn)周期，有望開啟新的價格上漲周期。

目前國內(nèi)生產(chǎn)白糖有三家較大的公司：中糧糖業(yè)、*ST南糖、粵桂股份。

中糧糖業(yè)2018年營收175.14億，利潤5.04億；

*ST南糖營收35.98億，利潤-13.63億；

粵桂股份營收31.68億，利潤0.88億。

可見，中糧糖業(yè)是國內(nèi)龍頭，本文專注分析該龍頭企業(yè)現(xiàn)狀。

本篇文章，深水分析將從更專業(yè)的角度，深入分析國內(nèi)核心龍頭企業(yè) 中糧糖業(yè) 的經(jīng)營狀況，下一篇文章，更將深度剖析財務狀況，歡迎大家關(guān)注本官方賬號。

首先，介紹一下中糧集團。

中糧集團以糧、油、糖、棉為核心主業(yè)，覆蓋稻谷、小麥、玉米、油脂油料、糖、棉花等農(nóng)作物品種以及生物能源，同時涉及食品、金融、地產(chǎn)等行業(yè)。目前，中糧集團資產(chǎn)總額5606億元，年營業(yè)收入4711億元，是國內(nèi)最大的大類農(nóng)產(chǎn)品經(jīng)營集團。

中糧糖業(yè)曾用名新疆屯河，96年上市，主營水泥建材。99年德隆系入主，將公司整合成國內(nèi)番茄醬龍頭企業(yè)。后因主業(yè)虧損在04年被中糧集團收購，改名中糧屯河，繼而逐步注入糖加工行業(yè)資產(chǎn)，更名中糧糖業(yè)。

目前已是國內(nèi)白糖加工、貿(mào)易和番茄制品的龍頭上市公司。目前公司組織架構(gòu)長期穩(wěn)定，前三大股東分別是中糧集團（50.73%）、中央?yún)R金（3.63）、證金公司（2.87%），是中糧集團旗下實控重要上市公司。

接下來，深水分析帶大家分析一下中糧的基本業(yè)務。

目前糖業(yè)是公司第一大業(yè)務，收入占比91.%，毛利占比82%。食糖業(yè)務可分為自產(chǎn)白糖、貿(mào)易糖、精煉糖三大模塊，除此之外，番茄業(yè)務是第二大利潤貢獻來源。

以下是詳細分析：

自產(chǎn)白糖業(yè)務：

2018年公司總自產(chǎn)糖量約100萬噸，總精煉量150萬噸。公司在國內(nèi)甘蔗糖、甜菜糖領(lǐng)域有65萬噸/年的制糖量，在國內(nèi)港口有150萬噸/年煉糖量，在澳洲有35萬噸/年左右的制糖能力。

另外，中糧集團在巴西擁有4個糖廠控股權(quán)，年產(chǎn)量150萬噸，此資產(chǎn)未并入中糧糖業(yè)上市公司。自制白糖中其中甜菜糖產(chǎn)能30萬噸，分布在新疆共8個工廠；甘蔗糖產(chǎn)能35萬噸，共5個工廠（廣西3個、云南2個）。去年全國產(chǎn)糖1031萬噸，其中甘蔗糖916萬噸，公司甜菜糖市占率25%，甘蔗糖市占率2.5%。

公司2018年自產(chǎn)糖收入53億元，毛利8.9億元，自產(chǎn)白糖的毛利率穩(wěn)定在16%左右，由于規(guī)模效應及控費水平較高，下行周期仍能保持盈利；

在糖價上行周期中，自制白糖業(yè)務是未來糖價上漲，利潤貢獻彈性最大的業(yè)務。

深水分析自制了一張白糖價格敏感性分析表，如下所示：

備注：左列為白糖價格，單位：元/噸； 上行為白糖產(chǎn)量，單位：萬噸。毛利潤為除稅后收益，單位：億元。

從表中可以看出，目前的價格給公司貢獻的毛利潤在5億左右，如果價格上漲，產(chǎn)能擴張的話，理論上至多存在100%的上升空間，短期內(nèi)會有20%-30%的提升。

海外白糖生產(chǎn)業(yè)務——澳洲TULLY糖廠：

被收購前常年虧損，收購后受益糖周期微盈利，預計今年盈利水平維持下滑。

2018年公司營收約為8.8億左右，包含在公司總年營收中，貢獻凈利潤人民幣約9600萬元。公司年產(chǎn)量30—35萬噸。

澳洲TULLY產(chǎn)原糖有兩種去化渠道：一是銷售給QUEENSLAND SUGAR LIMITED，在原糖交付時確認收入，二是出口給中國食品貿(mào)易公司，在報關(guān)出口裝船完畢時確認收入，出口給中國部分，中國白糖配額內(nèi)外均有涉及。值得一提的是，公司整體所得稅稅率為30%，略高于國內(nèi)。

深水分析自制了海外糖廠利潤分析表，如下所示：

貿(mào)易白糖業(yè)務：

中國常年大量進口原糖，出口極少。2018年我國累計進口白糖290萬噸，配額內(nèi)進口194.5萬噸，配額外進口約150萬噸。（名義進口配額是194.5萬噸，但近年實際配額內(nèi)進口量在120—130萬噸之間）

中糧糖業(yè)占比進口原糖總量一半以上，總進口約200萬噸，其中，配額內(nèi)70萬噸，主要來源巴西、泰國、澳洲，配額外約130萬噸。2018年末庫存約35萬噸。

2018年，公司貿(mào)易糖收入130億元，毛利9.2億元，公司貿(mào)易白糖的毛利率穩(wěn)定在7%左右，經(jīng)營規(guī)模及體量均穩(wěn)定。2018 年貿(mào)易糖業(yè)務貢獻的毛利潤超過自產(chǎn)糖的毛利額，占所有業(yè)務的首位。在糖周期處于低谷時期，貿(mào)易糖是讓公司的盈利水平保持穩(wěn)定的核心因素。經(jīng)過敏感性分析，可以預見即使國際糖價不進入漲價周期，公司也能通過差價的不斷擴大而保證一定利潤。

深水分析自制了一張貿(mào)易白糖價格敏感性分析表，如下所示：

備注：左列為進口量，單位萬噸 ；上行為差價，單位：元 /噸；毛利潤為除稅后收益，單位：億元

備注：左列為進口量，單位：萬噸 ；上行為差價，單位：元/噸；毛利潤為除稅后收益，單位：億元

精煉白糖業(yè)務：

精煉業(yè)務產(chǎn)能規(guī)模不大，毛利貢獻程度有限。公司精煉糖業(yè)務開始于2016年，主要由曹妃甸精煉糖項目和中糧遼寧兩塊構(gòu)成，產(chǎn)能共計150萬噸 ，其中曹妃甸精煉糖產(chǎn)能50萬噸，遼寧產(chǎn)能100萬噸。

2018年精煉糖收入21.06億元，實現(xiàn)毛利2.76億元。精煉白糖作為進口原糖的去化方式，毛利率水平大約為13%，高于貿(mào)易原糖毛利率7%，低于自產(chǎn)白糖毛利率16%。受限于產(chǎn)能因素規(guī)模不大，目前貢獻毛利2.7億，公司總毛利25億，占比10.5%，貢獻并不大。但長期看，受益于技術(shù)進步，將呈穩(wěn)定增長的態(tài)勢。

深水分析制作了精煉白糖利潤分析表，如下所示：

番茄醬業(yè)務：

擁有番茄全產(chǎn)業(yè)鏈加工能力，全國第一，世界第二，利潤貢獻穩(wěn)定，成長性不佳。目前公司2018年番茄醬生產(chǎn)量19.83萬噸，銷量23.52萬噸，庫存19.26萬噸，公司番茄醬的市場占有率為21.55%。

2018年番茄醬營收14.90億，毛利潤約3.4億，毛利率22.79%，毛利潤水平最高。由于公司核心主業(yè)是制糖，因此番茄醬業(yè)務近年均維持在穩(wěn)定規(guī)模。番茄醬行業(yè)經(jīng)歷過產(chǎn)能過剩，同質(zhì)化競爭，公司依靠規(guī)模效應占據(jù)了較大份額的市場，但由于毛利率已接近最佳水平，占比公司總毛利的13.3%左右，預計提升空間并不大。

深水分析制作了番茄業(yè)務利潤分析表，如下所示：

其他業(yè)務：

非控股子公司屯河水泥，近年大幅虧損，公司正在剝離。

2018年虧損3.5億元，2019年半年報顯示，對公司的凈利潤貢獻為-3000萬元。

2018年的巨幅虧損的原因是屯河水泥計提大額資產(chǎn)減值準備。由于經(jīng)營不善，中糧糖業(yè)擬于今明兩年對其進行股權(quán)處置，完全剝離水泥業(yè)務。

總盈利預測：

深水分析制作了總體業(yè)務利潤分析表，如下所示：

綜合以上分布數(shù)據(jù)予以盈利預測，總體看，2019年預計業(yè)績將持續(xù)低迷，假定2020年價格反彈周期開始，假設糖價在2020年達到平均6500水平，2021年達到7500的水平，預計未來三年，2019年凈利潤將受制于糖業(yè)低迷及水泥業(yè)務的虧損，呈下降態(tài)勢，2020年后營收將以20%以上增速穩(wěn)定增長。

建議2020年關(guān)稅政策調(diào)整前后，糖價格底部空間逐步堅實時再進行投資，現(xiàn)時點仍以觀察跟蹤為主。

本文的分享到此為止，了解過了國內(nèi)及海外的白糖產(chǎn)業(yè)、國內(nèi)白糖龍頭企業(yè)的經(jīng)營狀況，下一篇文章，深水分析將會深度分析帶領(lǐng)大家全面了解企業(yè)財務方面的情況。喜歡作者，敬請關(guān)注本官方賬號。

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