過(guò)去幾年，影視股經(jīng)歷了哪些高峰低谷？“先漲后跌”的行情背后，影視股為什么“不受待見(jiàn)”？

文/韓墨墨

0.55元，*ST印紀(jì)的停牌價(jià)定格于此。

從《建國(guó)大業(yè)》《杜拉拉升職記》《鋼鐵俠3》的出品方到A股市場(chǎng)首只面值退市的影視股，從市值超過(guò)400億縮水到9.73億，*ST印紀(jì)的“墜落”雖然極端，但不免也是2015年以來(lái)A股影視股的一個(gè)特殊縮影。

截至10月13日，A股中影視股的總市值為2074億，比2015年6064億的總市值峰值下滑了超過(guò)65%。（注：文中提及的影視股，指申萬(wàn)行業(yè)分類(lèi)“傳媒-影視動(dòng)漫”下的26家A股上市公司）。

短短幾年內(nèi)，行業(yè)規(guī)模爆發(fā)、資本圍獵追逐、政策放寬又收緊，影視行業(yè)感受過(guò)上市潮、并購(gòu)潮的繁榮，也經(jīng)歷過(guò)股價(jià)暴跌、股權(quán)質(zhì)押、商譽(yù)減值等危機(jī)，高峰低谷，感慨萬(wàn)千。

來(lái)到2019年的路口，在暑期檔、國(guó)慶檔相繼刷新票房紀(jì)錄的同時(shí)，影視股卻多次上演“先漲后跌”的行情。對(duì)于影視股，投資者一方面熱衷短期逐利，另一方面卻又缺乏長(zhǎng)期信心。帶著基本面“硬傷”的影視股，該何去何從？

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請(qǐng)回答2015：上市潮、并購(gòu)潮來(lái)襲

2015年，中國(guó)影視市場(chǎng)突飛猛進(jìn)：全國(guó)電影總票房達(dá)440.69億元，同比增長(zhǎng)48.7%；全國(guó)影院新增銀幕8035塊，銀幕總數(shù)達(dá)31627塊；城市院線觀影人次12.6億，同比增長(zhǎng)51.08%。

實(shí)際上，自2014年始，國(guó)家對(duì)于影視產(chǎn)業(yè)的政策支持力度就出現(xiàn)明顯上升。2014年6月，財(cái)政部、發(fā)改委、國(guó)家稅務(wù)局等七大部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于支持電影發(fā)展若干經(jīng)濟(jì)政策的通知》，推行對(duì)電影產(chǎn)業(yè)實(shí)行稅收優(yōu)惠、金融支持等九項(xiàng)政策。

于是從業(yè)者們開(kāi)始期待，按照如此的增長(zhǎng)速度，作為全球第二大票倉(cāng)的中國(guó)將極有可能超過(guò)北美，成為全球第一大電影市場(chǎng)。

一二級(jí)市場(chǎng)的資本更是如狩獵般追逐風(fēng)口，不想錯(cuò)失政策和市場(chǎng)難得給予的紅利。彼時(shí)，共達(dá)電聲、恒信移動(dòng)等公司紛紛轉(zhuǎn)型影視業(yè)；中南文化、當(dāng)代明誠(chéng)等影視上市公司則完成定向增發(fā)；阿里、騰訊、百度、美團(tuán)等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也開(kāi)始介入產(chǎn)業(yè)，多方力量迅速促成中國(guó)電影市場(chǎng)新一輪的整合與升級(jí)。

在此背景之下，2015年-2017年，A股迎來(lái)影視公司的上市潮。在此期間，萬(wàn)達(dá)院線（現(xiàn)改名為“萬(wàn)達(dá)電影”）、唐德影視、中國(guó)電影、上海電影、幸福藍(lán)海、橫店影視、金逸影視多只影視股先后登陸A股市場(chǎng)。直至今日，在此期間上市的萬(wàn)達(dá)電影和中國(guó)電影依然是市值最高的兩家影視公司。

此外，影視行業(yè)成為了并購(gòu)的高發(fā)地帶。Wind數(shù)據(jù)顯示，2015年-2017年，文化傳媒板塊中的重大重組事件多達(dá)148起，而影視公司占其中19起。

巨頭們的收購(gòu)動(dòng)作也頗多。以萬(wàn)達(dá)電影為例，2015年和2016年，公司分別收購(gòu)了澳洲第二大院線Hoyts以及時(shí)光網(wǎng)；華誼兄弟則在2015年分別以10.5億和7.56億元收購(gòu)了浙江東陽(yáng)美拉傳媒有限公司和浙江東陽(yáng)浩瀚影視娛樂(lè)有限公司。

可以說(shuō)，2015年-2017年，影視行業(yè)在上市潮、并購(gòu)潮、投資潮中呈現(xiàn)出一片歡騰景象。尤其是2015年，影視公司總市值達(dá)到6064億，是2014年以來(lái)的峰值。

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雷聲滾滾：股權(quán)質(zhì)押、商譽(yù)危機(jī)引爆

然而，2015年歡騰的景象多少如爛漫煙火，稍縱即逝。2016年起，影視股股價(jià)開(kāi)始低走，公司市值大縮水。2016年-2018年，已上市的影視公司總市值分別為4613億、3939億和2163億。由此可見(jiàn)，2018年影視股的市值已經(jīng)較2015年的峰值下降近65%。

股價(jià)走勢(shì)的背后一方面與經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)。隨著2015年牛市結(jié)束，上證指數(shù)從3500點(diǎn)水平開(kāi)始下跌，截至目前依然在3000點(diǎn)附近徘徊試探。而從行業(yè)層面來(lái)看，近幾年來(lái)整個(gè)影視市場(chǎng)規(guī)模的增長(zhǎng)速度出現(xiàn)放緩，反映在影視公司的業(yè)績(jī)上，其營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的情況。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2015年-2017年，影視公司總營(yíng)收分別為449億、600億、685億，同比增長(zhǎng)38%、33%、14%；這些公司的歸母凈利潤(rùn)則分別為73億、99億、97億，同比增長(zhǎng)53%、36%、-2%。

另一方面，2018年爆出的陰陽(yáng)合同、偷稅漏稅等負(fù)面消息更是讓影視股雪上加霜。行政手段及監(jiān)管政策密集出臺(tái)，涉及機(jī)構(gòu)調(diào)整、藝人片酬、親子節(jié)目、網(wǎng)絡(luò)視聽(tīng)管理等多個(gè)方面，這使得二級(jí)市場(chǎng)對(duì)影視股信心更加不足，資本紛紛抽身，股價(jià)更加一蹶不振。

而股價(jià)暴跌的“副作用”則是引發(fā)了上市影視公司股權(quán)質(zhì)押平倉(cāng)或爆倉(cāng)的問(wèn)題。2018年，影視行業(yè)“補(bǔ)倉(cāng)潮”上演：華誼兄弟、奧飛娛樂(lè)、唐德影視、慈文傳媒等多家上市公司股東頻繁補(bǔ)充質(zhì)押，以規(guī)避平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。而如中南文化、印紀(jì)傳媒等公司，控股股東所質(zhì)押的股權(quán)紛紛跌破平倉(cāng)線，隨后或被強(qiáng)制平倉(cāng)或陷入司法凍結(jié)的局面，部分公司甚至瀕臨控股權(quán)易主的風(fēng)險(xiǎn)邊緣。

除了股權(quán)質(zhì)押外，前幾年影視行業(yè)的并購(gòu)潮還帶來(lái)了商譽(yù)高企的“后遺癥”。2018年，無(wú)論是商譽(yù)規(guī)模、商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重、或是商譽(yù)減值規(guī)模，傳媒行業(yè)均位列A股所有行業(yè)中的首位。

因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)—商譽(yù)減值》的發(fā)布，傳媒行業(yè)的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)在這一年集中暴露。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，A股影視公司商譽(yù)減值損失規(guī)模為79億，這使得這些公司雖然總營(yíng)收達(dá)到677億，但歸母凈利潤(rùn)累計(jì)虧損76億，同比下降178%，其中光線、華誼這些影視巨頭更是出現(xiàn)上市以來(lái)的首次虧損。

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基本面“硬傷”：影視股何去何從？

時(shí)間好不容易來(lái)到2019年。上半年的電影市場(chǎng)在311.7億元、同比減少2.7%的總票房和8.1億、同比減少10.3%的觀影人次中收官。下半年以來(lái)，暑期檔、中秋檔和國(guó)慶檔的屢破紀(jì)錄，則為低迷已久的行業(yè)帶來(lái)些許安慰。

而在二級(jí)市場(chǎng)，暑期檔和國(guó)慶檔期間均上演了相似的戲碼：檔期前相關(guān)上市影視公司股價(jià)上漲，檔期結(jié)束后股價(jià)卻開(kāi)始下探甚至跌停。先漲后跌的背后，說(shuō)明投資者還是以短線炒作獲利為主，背后折射出的還是市場(chǎng)對(duì)影視股長(zhǎng)期走勢(shì)的信心缺失。

這歸根到底是影視股的基本面和業(yè)務(wù)底層邏輯決定的。在一個(gè)更長(zhǎng)的周期里，影視股業(yè)績(jī)的不確定性、對(duì)爆款項(xiàng)目的依賴(lài)度、長(zhǎng)期發(fā)展的穩(wěn)定性、行業(yè)政策干預(yù)等因素都注定成為投資者眼中的硬傷。

尤其是影視公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性問(wèn)題，以《我和我的祖國(guó)》為例，截至發(fā)稿該片的累計(jì)票房已經(jīng)超過(guò)25億元，但根據(jù)公告資料，截至10月7日，作為聯(lián)合出品方的光線傳媒從該片獲得收入1250萬(wàn)-1600萬(wàn)，華誼兄弟則獲得收入454萬(wàn)-544萬(wàn)；截至10月6日，文投控股則僅獲得分賬票房185萬(wàn)-205萬(wàn)。

國(guó)慶檔的現(xiàn)象反映出，在“拼盤(pán)式”的項(xiàng)目邏輯下，影視公司想要通過(guò)爆款獲得豐厚的利潤(rùn)更加艱難。而想要脫穎而出，影視公司必須在逆市中擁有項(xiàng)目主控、成本管理等能力，這無(wú)疑是一種挑戰(zhàn)，也是壓力。

有文化傳媒行業(yè)分析師指出，影視行業(yè)調(diào)整在2018年爆發(fā)，倒逼行業(yè)加快供給側(cè)改革、加速制作方洗牌的進(jìn)程。2019年上半年TOP10電影票房占比53.97%，比2018年底大幅提升了13.97個(gè)百分點(diǎn)。影視行業(yè)資金、人才、資源等競(jìng)爭(zhēng)要素未來(lái)將不斷向頭部公司聚集，行業(yè)集中度將持續(xù)提升，龍頭公司將率先受益。

也有分析師認(rèn)為，目前頭部影投公司市占率趨于穩(wěn)定狀態(tài)，而且當(dāng)前的銀幕擴(kuò)建的空間有限，擴(kuò)建放緩是趨勢(shì)，影院的經(jīng)營(yíng)效率有望得到一定的提升，單銀幕產(chǎn)出拐點(diǎn)可期，內(nèi)容供給邊際將得到改善。

過(guò)去已去，未來(lái)已來(lái)。今年至今，影視股的下跌幅度已大幅收窄，光線、上影等影視股市值甚至還出現(xiàn)了上漲超10%甚至超20%的行情。內(nèi)容為王始終是影視行業(yè)中多次被驗(yàn)證的真理，而那些愿意堅(jiān)守真理，又能順勢(shì)而為的公司，必然是行業(yè)中的致遠(yuǎn)者。